解构“妖股”通化金马

在今年6月的2023年年度股东大会上，董事长线上参会、到场的外部股东只有两三名，没有机构投资者参与。公司在走完常规流程后，股东大会便结束收场。

但通化金马股东大会现场的“冷清”，多少让丁先生感到意外，他觉得琥珀八氢氨吖啶片是一款阿尔茨海默症领域的开创性药物，无论是疗效还是技术都处于全球领先水平，如果能顺利注册并推向市场，“真的是放卫星，全球第一了”。

“体外试验表明，琥珀八氢氨吖啶片对乙、丁两种胆碱酯酶的抑制能力分别是常规一线用药的数倍，故有更好的临床治疗效果，同时I期、II期临床也验证了其临床效果；并且，琥珀八氢氨吖啶片的安全性相对更可靠、更安全。”丁先生认为，这是一个稀缺标的，因为阿尔茨海默症目前还没有有效的治疗药物。

通过与公司高管的线下交流，丁先生对琥珀八氢氨吖啶片持有信心，认为“药物上市后的年纯利润预计在十亿元级别以上”，但他最大的顾虑还是公司能否顺利地完成药物注册并将其推向市场。

“短期内我可能不会再购入股票了。”丁先生说。

创新药领域素来以成败论英雄，但医药研发九死一生，跨国公司因为药物临床不达预期而终止临床试验是常有的事。从通化金马现有的产品管线来看，琥珀八氢氨吖啶片是公司最重视的产品，也是目前百亿元市值的核心溢价部分。

丁先生对琥珀八氢氨吖啶片的这些认知，主要来自公开信息。根据《每日经济新闻》记者在通化金马公众号上梳理，通化金马围绕琥珀八氢氨吖啶片的信息披露动作非常频繁。

2023年8月20日，通化金马在公众号发布关于举行琥珀八氢氨吖啶片盲态数据审核会的问诊，但直到8月31日才发布公告，晚了10天；9月19日公众号发布揭盲发布会的文章，上市公司9月21日发布。而公众号后续发布的一系列进展，却没有出现在上市公司的公告中。

但这些未出现在上市公司公告的信息，却牵动着通化金马的股价。2023年9月1日、13日、15日，通化金马连发股票交易异动公告。11月20日，通化金马举行琥珀八氢氨吖啶片注册工作推进会，11月27日、12月6日发布股票交易异动公告。

孙永安表示，在阿尔茨海默病领域，胆碱酯酶抑制剂是一种经典药物。例如，日本卫材公司的多奈哌齐于1996年获美国FDA的特许批准用于临床，诺华公司的卡巴拉汀则于1997年在瑞士上市。其中，后者能同时抑制乙酰胆碱酯酶和丁酰胆碱酯酶，均能改善阿尔茨海默病病人的认知作用更优。

目前，国内已有北京四环制药、浙江京新药业、国药集团国瑞药业、安徽泰恩康制药拥有重酒石酸卡巴拉汀胶囊的批文，均已过评。除了胶囊剂外，国内还获批了片剂（仿制）和透皮贴剂。原研还有口服液剂型，并未在国内上市，不过，国内已有浙江赛默制药、百善科技（湖州）、山东朗诺制药、呋欧医药科技（湖州）4家企业报产。

孙永安告诉记者，该类药物的临床效果只能在一定时间窗内改善患者症状，无法从根本上改变疾病病程。因此，与卡巴拉汀作用机理相同的琥珀八氢氨吖啶片，其疗效不可能是颠覆性的，并非业内常说的“firstinclass”（首创药物）而更像是me-better（在仿制中创新的药物）。

首先，琥珀八氢氨吖啶片对乙、丁两种胆碱酯酶的抑制能力分别是常规一线用药的数倍，并不意味着其对阿尔茨海默病患者的症状缓解效果就是其他药物的数倍。这是因为，虽然胆碱酯酶抑制剂可以通过延缓胆碱能神经元对释放的乙酰胆碱的降解，促进胆碱能神经传导并改善胆碱能介导的认知功能障碍，但引发认知功能障碍的因素还有很多，比如细胞毒性破坏神经细胞、线粒体代谢障碍、血管性损伤因素、慢性炎症等，因此乙酰胆碱的含量与认知功能不完全成正比。

而且，胆碱酯酶抑制剂本身“治标不治本”。孙永安举了一个很形象的比喻，肺部感染是细菌感染引起的炎症，用抗生素把细菌给杀死是肺部感染的根本治疗，帮助咳痰、降温的药物主要是改善肺部感染症状，同样道理，胆碱酯酶抑制剂只是改善认知症状，对疾病本身的进展并没有太大帮助，在阿尔茨海默病的治疗中，胆碱酯酶抑制剂发挥的作用就像降温药一样。

因此，尽管通化金马表示，在过去的十几年里，胆碱酯酶抑制剂领域一直无新的原研药品上市，“公司经过近二十年的研发，在该疾病用药领域有了较大突破”。但值得注意的是，近年来，针对疾病致病因素的单抗陆续获批上市，为针对该病的病因进行治疗提供了可能，全球性药企逐渐转向了疾病修饰治疗领域。

6月20日，一位业内知名投资人士也对《每日经济新闻》记者表示，自己不认为琥珀八氢氨吖啶片是一个革命性的药物，它与很多跨国药企正在研究的单抗药物不可同日而语。

未来，公司能否凭借琥珀八氢氨吖啶片的“幸运”破局？答案尚未揭晓，但留给通化金马的证明时间不多了。

每日经济新闻